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白马股可以抄底吗?开源策略:从历史经验来看,

作者:a123456时间:2021-03-08 21:54 次浏览

如果是时间的玫瑰,就让它在很长一段时间内绽放,投资者现在有了更多的选择。

核心资产大幅撤出后,投资者开始关注抄底核心资产策略的可行性。我们梳理了最大回撤的466只股票的历史,只有208只股票回到了之前的高点,258只股票在最大回撤后变成了“曾经的白马”。从不同行业的白马股回归概率和回归时间的不同,给现在的投资者一个错觉:只要选择了未来的好轨迹,回归概率就更高。但值得思考的是,很多时候,基于历史线年,相信房地产会长期走下坡路。2013年,保证困扰白酒未来实现领先的份额提升和品牌溢价。从回报时间来看,调整后的白马股稳定的增长率可能是一种负担,确定性意味着没有预期的差异,股价可能需要长期估值消化。同时,投资者有更多的选择。历史上,在白马股“回血”的过程中,市场上有收益率超过前期自下而上的股票,占比最低的19.34%,最高的52.91%。

历史上,白马股在快速回撤20%以上后短期反弹的概率并不可观。两周均价涨跌仅为-0.51%,实现反弹的比例不到50%;一个月平均价格涨跌只有0.88%。业内大部分白马股都经历了短期回调(20%以上),未来两周一个月的企稳反弹押注胜率不高。投资者需要更多的理由。其实投资者还有一个选择:在其他资产中寻找收益,弥补损失。我们建议投资者关注基于PEG和ROE的核心资产股票价格的差异化。

一些机构投资者发现,债务方忧心忡忡的居民的正反馈并没有发生,这成为投资者认为大反击即将到来的证据。我们从以上角度提出了两个必要的反驳:第一,以个人投资者参与为主的ETF,是我们已经论证过的债务方代理变量。目前没有重大赎回,但认购已经趋弱;第二,更重要的是,目前货币ETF已经经历了类似于2018年6月和2015年5-6月的大规模认购,大量投资者可能已经开始选择将口袋放在安全的地方。市场正在从相对收入导向向绝对收入导向转变。

我们的统计显示,近两年来,机构投资者为了购买成长型股票,选择卖出流动性较好的价值型股票,使得价值型股票近两年的市场表现不仅表现不如成长型,甚至无法击败表现最差、估值最贵的股票。在过去的两年里,市场价值发现功能一直系统地缺失。自2020年第四季度以来,价值股再次战胜表现不佳的股票,但最近有超过成长股的迹象,价值回报即将到来。我们基于净资产收益率的预期回报率也表明,市场上仍然存在广泛的机会。比如我们之前预测的,价值/增长和大市场/小市场的关系要重新平衡。目前应从房地产、保险、银行、交通、钢铁、矿业、建筑、农林牧渔(养殖种植链)为代表的PB-ROE角度配置价值股。在全球名义高增长的情况下,我们押注于繁荣的蔓延。中小股选股请参考《中小市值的现象与本质》:媒体和电脑股机会多。

上周(2021-03-01至2021-03-05,下同)大盘大幅波动,上证综指最终收盘下跌0.20%。年初以来的风格转变仍在继续:以毛指数为代表的核心资产本周继续下跌。经过连续三周的调整,已经比上年回调14.81%,其中近40%的成份股跌幅超过20%。很多前期担心“高位接管”的投资者,开始思考基本面没有明显恶化的白马股,在经历大幅下跌后,是否会迎来入市机会。毕竟在过去很长一段时间里,在周报中,我们用情景分析的方法来回顾历史上大幅回调后的白马股表现,为上述问题的答案提供我们的看法和思考。

市场上对“白马股”没有统一的定义。甚至市场津津乐道的各种“毛”都是后验的结果,也就是目前毛指数的成份股可能被认定为白马股,然后这些都是经历过市场考验的“幸存者”。历史上也会有一大批“白马”,过去没有风景,现在没人管。如果要建立一个白马股池来进行白马股的历史表现,本文采用机构尴尬度前50的股票作为每年白马股的筛选方法,时间间隔为2005年至2020年。剔除重复股和退市股,共选取466只股票组成白马股池。

我们假设目前的白马股正在经历深度回撤,那么历史上,经历了最大的动荡之后,白马股一半以上的股价都难以回升。首先,我们统计了白马股票池成份股自2005年以来经历的最大回撤,以及能够反弹并回到之前高点的股票数量。历史上,白马股票最大回撤时间集中在2008年、2015年和2017年。从2018年开始,回归的时间点相对分散,从2009年到2010年,从2014年到2018年。遗憾的是,466只股票中,只有208只股票能回到之前的高点,258只股票在最大回撤后再也没有恢复过辉煌,成为“曾经的白马”。可以看出,即使在专业机构投资者大量持股的股票中,仍有很高比例无法为投资者创造长期价值。可惜的是,如果在股价高的时候选择了假白马,付出的代价是昂贵的。如果投资者认为这一次不同,他们需要拿出更多证据,证明2021年后经济和资本市场将发生转型。

医药、生物、电子、机械设备、计算机、化工等行业的白马股中,有大量的白马股在经历最大回撤后能够超越之前的高点,也有大量的白马股尚未超越之前的高点。可以认为,虽然这部分行业可能存在大量的白马股,但投资者很难分辨出行业内真正具有长期增长潜力的白马股,甚至机构投资者也难免踩雷。但在公用事业、建筑装饰、矿业、纺织服装、钢铁等成熟行业,大量的白马股在经历最大回撤后,并未能回到原来的股价水平;相反,在餐饮、银行、家电行业,大部分白马股都是在股价经历了最大回撤后才能回归,尤其是银行回归的比例达到了100%。

从后面看,可以说有些行业是“好赛道”,可以“逆势而行”。但投资者需要思考的是,“好轨迹”的很多结论也是基于过多的历史股价和看到的基本面信息的推论。从当时的有限理性来看,投资者如何识别当时的下跌哪些轨迹是好的?

然后,我们计算股价第一次从最低点回到之前高点的股票所需要的时间。即使曾经被一些机构大量囤积的白马股能回到之前的高点,时间成本也是昂贵的。所有股票平均用时31.49个月,长达两年半;两年左右可以回归的股票有126只;一年左右只能有46只股票回归。其中以金融地产链为代表的传统高度成熟行业的白马股,比消费和科技行业的白马股,需要更长的时间才能重回巅峰。值得注意的是,传统行业的矿业似乎出乎意料,行业内的白马股迅速回归,而国防军工在科技行业的时间明显高于其他科技行业。

市场上有一种观点认为,长期买入并持有白马股份可以给投资者带来高回报,估值相对不重要,重要的是找到中国的“可口可乐”。但是,从结果来看,如果你没有更高的选股能力,做时间的朋友可能会花费你很多。

从回归行业的概率和回归市场的时间的区别来看,给市场这样一个错觉:投资者可以说,只要选择好未来的轨迹,回归资本的概率就更高。不过值得考虑的是,好的轨迹也是基于历史的线年。在房地产企业的快速成长中,相信房地产会长期走下坡路。2013年,相信困在三工消费的白酒未来将实现领先的份额提升和品牌溢价。同样,即使在传统行业,银行和矿业也经常让投资者失望。没有后视镜看历史尤其重要。

从前面可以看出,在白马股经历了大幅回撤之后,短期内等待“王者归来”的时间成本相对较高。接下来我们就来考察一下它的机会成本,也就是我们在和白马股做朋友的过程中,是否可能错过其他板块的大量收益。

即使时间正确“拥抱”了白马股,长期持有仍然会在“涨跌”的漫长过程中错失市场的一些潜在收益。我们选择能从最大回撤中回归的白马股构建回归白马股指数,做同样的对比计算。我们可以发现,只有在2015年第四季度至2017年第一季度前所未有的一轮白马市场中,整个市场19.34%的股票在反弹区间内能够跑赢回归白马指数,而在其他回归白马指数的大幅回撤和反弹过程中,超过20%的股票是稳定的,表现更好。想“返本”的投资者,不仅有选择保住白马的余地,选股的胜率有时高达40%-50%。如果是时间的玫瑰,就让它在很长一段时间内绽放,投资者现在有了更多的选择。

从目前的情况来看,上证综指今年以来只下跌了2.82%,远低于白马股,出现了白马股的“熊市”。一些投资者认为,即使抛开长期因素,短期内有必要抄底核心资产,我们也试图用历史规律来看这一策略的可行性。

所以我们先统计过去两周每只白马股回落到20%的时间点,再计算其后期股价表现。考虑到日滚动数据量较大,本文采用两周滚动法。虽然可能会错过一些时间点,但也可以消除短期波动的影响。

在经历了20%以上的快速回撤后,白马股短期内停止下跌反弹的信号并不明显,急于杀价是不明智的。我们发现,白马股在过去两周被“俘获”并下跌20%后,有183家公司在接下来的一周内平均涨跌幅度超过0,平均涨跌幅度为3.94%,中位数为3.19%;然而,有251个小于0,平均增减幅度为-3.76%,中位数为-3.35%。同样,白马股上个月平均涨幅只有0.86%,中位数为1.04%。由此可见,即使是白马股也经历了快速下跌

从行业角度来看,可以认为,经过一次短期回调(20%以上),行业内大部分白马股对未来短期企稳反弹的押注胜率较低。仅农林牧渔业、轻工制造业和国防工业在过去短时期内经历了20%以上的回撤,未来两周平均收益为正的股票比例明显高于50%,记录的平均收益为显著正。大多数行业无法录得正回报,而个股平均正回报不到一半,尤其是家电、钢铁、非银行金融。接下来的一个月,最高休闲服务的平均收入只有3.52%,大部分行业没有明显的正收益。

一些机构投资者发现,债务方忧心忡忡的居民的正反馈并没有发生,甚至一些产品出现了明显的“抄底”资金,这成为投资者认为大反击即将到来的证据。我们从数据上对上述观点提出了两个必要的反驳:第一,以个人投资者参与为主的ETF是我们已经论证过的债务方代理变量。目前没有重大赎回,但认购已经趋弱;第二,更重要的是,目前货币ETF已经经历了类似于2018年6月和2015年5-6月的大规模认购,大量投资者可能已经开始选择将口袋放在安全的地方。市场正在从相对收入导向向绝对收入导向转变。定价逻辑正在从“怕漏”向“怕输”转变。

当然,并不是所有的核心资产都失去了参与感。在性价比的重新考量下,核心资产也变得明显分化。市场做出了选择:我们发现核心资产从PEG和ROE的角度给出了很好的答案:从假期开始,低PEG高性价比核心资产的市场表现明显强于高PEG低性价比核心资产;但2021年,从ROE角度来看预期收益率高的核心资产(收益率超过近两年ROE水平,2021年预期ROE更高)并未出现明显的回调,甚至有所上升,表现出更强的弹性。

我们曾经从ROE的角度去期待市场的预期收益率。尽管市场经历了大规模的上涨,但仍然充满了收入机会正的领域。我们还提出大/小、增长/价值的关系需要重新平衡。一些投资者质疑这种收益回报是否需要一个更重要的机会。这个机会是从另一个角度出现的:市值发现的功能可能回归。

在过去的两年里,该价值表现不佳且增长缓慢,这一直是市场讨论的焦点。在这个表现不佳的过程中,必然涉及到相对强弱的关系。但我们的一组数据也可能表明,这两年a股市场似乎缺乏一定的价值发现。我们通过国家证书价值因子和成长因子的定义对所有a股进行评分,选取价值因子前10%,风格系数小于0的股票,构建一个以自由流通市值加权的价值指数。增长指数的构建方式类似,业绩不佳指数是利用两个因素都排在后20%的股票构建的,即业绩一般但估值相对较低的股票构建的指数。从历史上看,价值指数的相对业绩差异指数呈中心上升趋势。但从2018年第四季度到2020年年中,价值指数不仅表现远不如增长指数,而且与业绩指数相比也没有录得正回报;2020年8月以后,价值/业绩差异回报出现反弹,其中很大一部分实际上来自业绩差异指数的下降,市值发现的功能还没有完全启动。

这背后的一个原因是,为了买入成长股,流动性较好的价值股被机构卖出,这可能是价值指数这两年甚至跑赢业绩指数的原因之一。自2018年第四季度以来,机构在价值股中的低配置比例从-6.29%降至-11.2%;而成长股超额配置从8.07%上升到23.21%。由于近两年市场流动性充裕,“轨迹理论”成为市场主流,成长股受益广泛。机构投资者为了买入成长股,不得不卖出流动性相对较好的价值股,使得价值股估值长期被打压,股价表现甚至等于业绩不佳的股票。

随着核心资产深度调整,价值指数最近逐渐战胜增长指数,价值回归开始。早期收益的上升可能只需要机构投资者的均衡配置,收益率回归ROE是底层逻辑。

作为专业的机构投资者,我们可以随时卖出,但永远不能离开市场。在高名义经济增长和高贴现率的宏观环境下,我们的乐观因素只能押注于经济复苏后的繁荣扩散和价值回报。具体来说,目前我们认为应该从PB-ROE的角度来配置价值股,以房地产、保险、银行、交通、钢铁、矿业、建筑、农林牧渔(养殖种植链)为代表。在这个领域,无论是基于碳中和的投资,还是一带一路等。或银行、保险(加息)、房地产(集中供地)这些发生了根本性变化的行业,都为市场提供了价值回报的信号。下一轮顺周期市场需要等待全球经济复苏共振的信号,也就是繁荣扩散后更广维度的价值发现,生产周期的重估还远没有结束。

PEG将成为中小市值的核心逻辑。我们筛选了各大板块的公司,核心是剔除过去机构重仓权重过高的市值因素,筛选利润增速和ROE水平高于途观股份的公司。详见《中小市值的现象与本质》。

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